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上周我重点分析了eth上涨背后的动因，本周将更系统地展开讨论。值得注意的是，eth与罗素2000指数之间呈现出高度的同步性。从当前走势来看，两者仍保持着紧密联动，这表明已有资金开始布局板块轮动行情。因此，本轮eth的强势不仅可能催生加密市场的山寨币季节，甚至可能在美股市场引发类似“小盘股轮动”的现象——即所谓的“美股山寨季”。
不过，现阶段判断是否真会迎来山寨季还为时过早。
那么目前ETH面临怎样的市场环境？从链上数据来看，当ETH价格突破2,400美元后，转入交易所准备抛售的量持续上升。尤其是在最近两周，价格相继突破2,500美元和3,000美元后，这一数据已接近2024年底ETH冲击4,000美元时的抛压水平。单从抛售规模看，当前面临的上方压力确实不容小觑。
不仅是ETH，BTC也出现了类似情况。当BTC价格突破115,000美元后，转入交易所的抛压同样显著增加。但与ETH相比，BTC的抛售强度相对温和，尚未达到2024年12月冲击10万美元时的峰值。这意味着，当前ETH投资者的兑现意愿更为强烈，侧面反映出市场对ETH的交易热度更高。
然而，从转出交易所的数据观察，ETH近期却表现出强劲的买入信号。与2024年底相比，当前转出量明显更高，说明越来越多投资者正在将ETH从交易所提走并长期持有。但这是否就是推动价格上涨的核心动力？我认为未必如此。
回顾过去一年ETH在交易所的净流动情况，整体呈现持续净转出状态。全年来看，转入导致的抛售并不频繁，反而显示出大量资金在持续吸筹。然而，即便如此，ETH价格在过去一年中仍经历多次剧烈波动，甚至在今年4月一度跌破1,400美元，而当时吸筹的力度甚至比现在更强。
再看交易所的ETH存量变化，趋势更为清晰。虽然总体存量呈下降趋势，但主要减少阶段集中在价格1,700至2,500美元区间。一旦价格突破2,500美元，存量变化趋于平缓；直到突破3,000美元后，才再次出现明显的购买力增强迹象。这说明，在价格上升初期，更多是由于抛压减弱推动上涨，而非买盘激增。而在高位区间，买方力量才真正开始发力，抵消了增加的抛压，从而继续压降交易所存量。
此外，从Coinbase和Binance两大交易所的ETH成交量来看，尽管最近两周有所回升，但并未出现本质性跃升。因此可以得出结论：交易所层面的买盘虽有增强，但幅度有限。价格上涨的主因，更可能是抛售减少而非买盘暴增。当然，由于部分ETH交易发生在链上，这部分数据难以完全追踪，但还有一个关键变量不容忽视——现货ETF的买入力量。
目前ETH现货ETF的主要参与者为贝莱德、富达和灰度，我们分别来看这三家机构旗下四只产品的交易表现。
贝莱德
富达
灰度
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从数据可以清晰看出，四只ETF的成交量均出现显著增长。其中灰度的ETHE因正处于转换流程中，成交量自然上升，但整体来看，所有产品都呈现出明显放量态势。尤其是贝莱德的ETHA，自ETH价格回升至1,700美元以上后，成交量便持续攀升，甚至超过2024年高点水平。而当价格突破2,500美元后，其他几只基金也相继迎来成交量的爆发式增长，其规模甚至超过了2024年ETH冲至4,000美元时的交易热度。
这一现象说明，在交易所现货交易量未出现根本性扩张的情况下，ETF的强劲买入已成为推动ETH价格上涨的关键驱动力。特别是贝莱德旗下的产品，成为本轮行情中最重要的资金来源之一。
灰度
富达
灰度
相比之下，BTC的ETF表现则逊色许多。同样是贝莱德、富达和灰度三大机构，但数据显示，即便是成交量最高的IBIT，也仅维持在平均水平，不仅没有明显增长，反而略有回落。富达和灰度旗下的BTC ETF成交量更是持续萎缩。这说明，尽管现货ETF为BTC带来了一定支撑，但其价格上涨的主要逻辑并非买盘激增，而是源于极低的抛售压力。
反观ETH，却能清晰看到买方力量的实质性增强。结合罗素2000指数的走势来看，越来越多投资者正在押注“板块轮动”行情——可能先是美股中小盘股启动轮动，进而带动资金流向ETH及加密市场的山寨币板块，期待复制类似的轮动效应。
但能否真正迎来山寨季，除了ETH本身的上涨外，还需观察是否有足够的“溢出资金”进入更广泛的加密资产。历史已多次证明：BTC上涨不必然带动ETH走强，ETH上涨也不一定引发山寨币普涨。即便在ETH突破4,000美元的历史高位时，山寨季也只是短暂出现，涨幅也相对有限。若本轮ETH的上涨主要由ETF资金推动，如同此前BTC的行情一样缺乏二级市场流动性溢出，那么所谓的“山寨季”很可能只是镜花水月，或转瞬即逝。
